Что современная инфляции значит для инвесторов

Read Time:6 Minute, 36 Second

Инфляция в США бездействовала с 1994 года. В результате экспансии и рецессии инфляция колебалась на уровне 1,5–2,0% в течение более четверти века после падения с гораздо более высоких уровней в 1970-х и 1980-х годах. Кажущаяся долговечность низкой инфляции не была потеряна для инвесторов в облигации. Доходность 10-летних казначейских облигаций США каскадно снижалась: с 14% в 1980 г. до примерно 9% к 1989 г., примерно с 6% к 1999 г., примерно до 4% к 2009 г. и до 2% к 2019 г. В настоящее время она составляет около 1,5%.

Рисунок 1: Инфляция снизилась с 1980 по 1994 год, с тех пор остается стабильной, создавая бычий рынок 40-летних облигаций

Однако в последнее время сочетание большого бюджетного дефицита, количественного смягчения, высоких норм сбережений, расширения распределения вакцин и узких мест в цепочках поставок вызвало опасения, что инфляция может вернуться. Центральные банки пытались развеять это беспокойство, предполагая, что они могут не повышать процентные ставки для предотвращения инфляции, как они делали большую часть последней четверти века. Доходность облигаций начала расти, что привело к нестабильности в определенных секторах фондового рынка, поскольку инвесторы обсуждают, что более высокая доходность облигаций и рост инфляции могут означать для оценки акций.

Двадцать пять лет низкой инфляции не только привели к падению доходности облигаций (и росту цен на облигации), но и изменили отношения между акциями и облигациями. Это изменение оказало глубокое и пока что в целом благотворное влияние на инвесторов, имеющих только длинные позиции, в портфелях которых сочетаются акции и облигации.

С конца 1970-х до 1998 года акции и облигации в целом демонстрировали положительную корреляцию (рис. 2). В дни, когда цены на облигации росли (а доходность падала), цены на акции тоже росли, и наоборот. Это означало, что одновременное владение акциями и облигациями предлагало довольно ограниченную диверсификацию. Причина в том, что инвесторы в первую очередь опасались инфляции. Наступление более высокой инфляции будет означать, что Федеральная резервная система (ФРС) должна будет повысить процентные ставки, что замедлит рост и нанесет ущерб корпоративным прибылям. Рост инфляции и краткосрочных процентных ставок также может привести к росту доходности долгосрочных облигаций, что приведет к увеличению учетной ставки на будущие корпоративные денежные потоки, снизив их приведенную стоимость и цены на акции вместе с ними.

Рисунок 2: До 1998 г. корреляция между акциями и облигациями была положительной. Отрицательный с 2008 г.

Начиная с 1998 года, эта некогда стабильная положительная корреляция начала меняться. К 1998 году экономика росла в течение семи лет, безработица снижалась, но инфляция оставалась бездействующей на фоне революции производительности конца 1990-х годов. Хотя в это время инвесторы в целом были оптимистичны, на горизонте появилась новая угроза: дефляция и финансовая нестабильность.

К лету 1998 года долговой кризис, начавшийся в Азии годом ранее, привел к падению цен на сырьевые товары. Высокий уровень долга и низкие цены на нефть привели к дефолту России по внутренним долгам в рублях и международным долгам в долларах США. Неисполнение долговых обязательств России вызвало потрясение на мировых рынках и привело к быстрому расширению кредитных спредов, что спровоцировало крах американского хедж-фонда с высокой долей заемных средств Long-Term Capital Management (LTCM). В августе 1998 года акции упали, в то время как цены на казначейские облигации США, немецкие облигации и другие суверенные облигации с рейтингом AAA взлетели (доходность упала). Впервые на памяти живых существ корреляция акций и облигаций изменилась на отрицательную.

Опыт 1998 года отрицательной корреляции между акциями и облигациями не был ни отклонением, ни аномалией; скорее, это было началом структурного сдвига в последующее десятилетие. В период с конца 1998 г. по середину 2008 г. соотношение между акциями и облигациями колебалось. Иногда он был отрицательным (во время «технологической катастрофы» 2001–2003 годов), а иногда — слегка положительным (в разгар экономического роста в 1999–2000 и 2005–2007 годах). В течение этого переходного периода инвесторы чередовали озабоченность в стиле 1970-х и 1980-х годов по поводу инфляции и свои вновь обретенные опасения по поводу рисков экономического коллапса, дефляции и финансовой нестабильности.

Финансовый кризис 2008 года, когда банки рухнули из-за спада экономики и резкого роста безработицы, кристаллизовал этот последний набор опасений. С 2008 года корреляция между акциями и облигациями была стабильно отрицательной на однолетней скользящей основе, даже во время «истерики» 2013 года по поводу количественного смягчения и во время наиболее сильных фаз экономического роста 2010-19 годов. Инфляция в этот период оставалась бездействующей, даже несмотря на то, что безработица упала с 10% до 3,5%.

Когда в 2020 году разразилась глобальная пандемия, первоначальная реакция инвесторов привела к резкому росту цен на облигации и падению цен на акции. Затем цены на акции резко подскочили до новых рекордных максимумов, поскольку доходность облигаций осталась близкой к рекордным минимумам. Только в прошлом месяце доходность снова начала расти, что вызвало опасения у некоторых инвесторов в акции.

Что будет значить для инвесторов устойчивый рост инфляции? Во-первых, это может в конечном итоге вернуть положительную корреляцию между акциями и облигациями. Если это произойдет, то для инвесторов, владеющих обоими классами активов, будет гораздо меньше возможностей для диверсификации. Чтобы продемонстрировать это, давайте рассмотрим три портфеля:

Портфель риска 10%, вложенный в S&P 500®
Портфель длинных казначейских облигаций США с 10% -ным риском
Портфель риска 10%, который равномерно распределяет риск между S&P 500 и длинными облигациями США.
Затем мы рассчитываем 10-летний скользящий информационный коэффициент для этих трех портфелей, где информационный коэффициент определяется как средняя годовая избыточная доходность, деленная на их среднегодовое стандартное отклонение. Это показывает, что портфель, который равномерно диверсифицировал свой риск между акциями и облигациями, работал немного лучше, чем акции и облигации по отдельности, когда корреляция между акциями и облигациями была положительной или смешанной (до 2008 г.). Однако с 2008 года портфель, который равномерно распределяет риск между акциями и облигациями, работает значительно лучше, чем акции или облигации по отдельности, благодаря сочетанию отрицательной корреляции плюс положительной доходности как от акций, так и от фиксированной прибыли с 2008 года.

Тот факт, что акции и облигации предлагали положительную доходность с 2008 года в сочетании с их тенденцией двигаться в противоположных направлениях в любой день, привел к исключительным преимуществам диверсификации. Но что произойдет, если инфляция вернется? Более высокая инфляция рискует положить конец 40-летней тенденции падения доходности облигаций, которая началась в 1980 году. Этот период падения доходности облигаций привел к резкому росту стоимости акций (за исключением периода с 2000 по 2009 год, когда акции упали на 60%). Рост инфляции и рост доходности облигаций также могут нанести ущерб инвесторам в акции. Более того, любой устойчивый рост инфляции может также привести к тому, что акции и облигации вернутся к положительной корреляции, уменьшив любую диверсификационную выгоду от одновременного владения обоими наборами активов.

Для этого есть исторический прецедент: с 1965 по 1980 год доходность облигаций в целом росла, в то же время цены на акции упали на 70% в реальном выражении и потеряли около 40%, если рассматривать дивиденды. Рыночная капитализация S&P 500, измеряемая как процент от валового внутреннего продукта, упала со 110% в середине 1960-х годов до примерно 30% к началу 1980-х годов. Другими словами, долларовая стоимость продукции США в это время росла намного быстрее, чем долларовая стоимость фондового рынка. Между тем инвесторы в облигации понесли значительные убытки по своим портфелям. В этот трудный период было выгодно инвестировать в другие активы, помимо облигаций и акций. Например, цены на золото резко выросли по сравнению с акциями.

Это не означает, что реальный рост инфляции не за горами. Экономика 1970-х сильно отличалась от сегодняшней. Рабочая сила была сильно объединена в профсоюзы, а объем международной торговли составлял лишь одну треть от сегодняшнего уровня в процентах от ВВП. В то время, когда центральные банки создавали чрезмерно большие суммы денег, это быстро приводило к тому, что слишком много потребителей гнались за небольшими товарами, что приводило к росту потребительских цен. Сегодня кажется, что когда центральные банки делают то же самое, это вместо этого приводит к тому, что слишком много инвесторов преследуют слишком мало инвестиционных возможностей, повышая стоимость любых инвестиций, которые считаются тенденциями.

Тем не менее, положительная корреляция между акциями и облигациями в течение нескольких дней в конце февраля — начале марта 2021 года дает представление о том, как все может обернуться, если инфляция все же вернется в норму.

Happy
Happy
0 %
Sad
Sad
0 %
Excited
Excited
0 %
Sleepy
Sleepy
0 %
Angry
Angry
0 %
Surprise
Surprise
0 %

Average Rating

5 Star
0%
4 Star
0%
3 Star
0%
2 Star
0%
1 Star
0%

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *